对封闭式基金折价现象的传统金融理论解释主要建立在市场有效性假设的基础之上。如果市场是有效的,那么基金的内在价值应该等于单位份额基金的资产净值,基金交易的价格也应该与其单位净值基本一致。(1)成本理论。下面是小编为大家整理的封闭式基金论文【五篇】（全文完整）,供大家参考。
封闭式基金论文范文第1篇
关键词:封闭式基金;折价;投资价值
中图分类号:F831.5文献标识码:A文章编号:16723198(2010)01016502
1 文献综述
1.1 传统金融理论解释
对封闭式基金折价现象的传统金融理论解释主要建立在市场有效性假设的基础之上。如果市场是有效的, 那么基金的内在价值应该等于单位份额基金的资产净值, 基金交易的价格也应该与其单位净值基本一致。
(1)成本理论。
即基金的折价是因为基金的管理费用过高或者基金投资组合的管理不善所引起的。基金的日常运作需要成本,如果基金的管理费用过高或者基金未来的管理业绩低于市场平均水平, 那么基金的价格应当低于其单位净值。Boudreaux(1973)提出, 如果基金的管理费用太高, 或者投资者预期基金未来的管理业绩低于市场平均水平, 那么就会导致基金的折价。Kumar和Noronha(1992)实证检验了管理费用与基金折价的关系, 也发现了管理费用和基金折价之间的显著关系。
(2)资本利得税理论。
美国等一些国家的税法规定,基金投资者在基金资产出售或基金分配已实现资本利得时必须缴纳资本利得税。Pratt(1966)最早指出,投资者需承担潜在的资本利得税, 但这些资本利得税并没有在基金的单位净资产价值中得到反映。当基金将来卖出相应资产, 实现这些资本升值时, 必须要支付资本利得税。因而, 未实现的资本利得税的存在造成基金折价, 而且基金的单位净资产价值中包含未实现的资本利得税越多, 基金的折价越大。
(3)流动性缺陷理论。
流动性观点认为,由于基金投资于一些流动性较差的股票, 当大量出售这种股票时, 会造成股票价格的大幅下跌, 因此,基金所实现的资产少于公布的资产净值,其价格会有一定程度的折价。Malkiel (1977) 与Lee 等人(1991) 的研究发现, 基金折价的大小与基金投资组合中所含流动性较差的股票数量的多少有显著关系。国内刘煜辉和熊鹏(2004) 、何小锋和程勇(2004) 认为资产流动性假说对中国封闭式基金折价之谜有较强的解释力。张俊喜(2002) 、杜书明(2003) 、顾娟(2001) 的观点却与之相反。
(4)业绩预期理论。
该理论认为,基金价格与其净资产价值的持续偏离是符合有效市场假说的,折价或溢价反映了对基金未来业绩的预期。Malkiel(1977)认为基金的折价反映了公众对基金业绩的预期,基金管理人管理能力作为一种资产, 其价值不尽相同。如果投资者认为基金管理人具备优秀的投资管理能力, 预期未来的基金业绩很好, 基金可溢价, 反之, 基金则应折价。而Lee 等人(1991)不赞同这一理论,他们发现,折价幅度较大的封闭式基金的资产表现反而优于幅度较小者。
1.2 行为金融学解释
在有效市场理论的框架下,传统金融理论没有很好地解释基金折价现象, 这使得有些学者对市场理性产生了质疑。20世纪90年代以来,行为金融学打破了理性金融学关于投资者理性的假设,发展了新的观点,对封闭式基金折价提出了新的解释。
(1)噪声理论。
DeLong、Shleifer、Summers、Waldmann (1990) 等人提出了“噪声交易者模型”, 即DSSW模型,认为噪声投资者交易的不可预测性阻碍了理性套利者的套利行为,结果使得价格严重与资产基本价值相偏离。该模型解释了为什么即使投资者并不悲观, 封闭式基金仍然会折价交易,同时使一些金融异常现象变得清晰起来, 包括资产价格的过度波动, 封闭式基金的折价, 以及股权溢价之谜等。薛刚(2000) 提出中国证券市场上的噪声问题具有普遍性,投资者持有封闭式基金需要承担较大的噪声交易者风险, 其资产净值中更含有较多“泡沫”,加大了流动性风险, 基金能够实现的价值就会低于其账面资产净值。
(2)投资者情绪理论。
Zweig (1973)最先提出,封闭式基金的折价可能反映了个体投资者预期的假说。他认为非信息交易者是封闭式基金的基本持有者,当非信息交易者乐观时,封闭式基金的折价幅度变小甚至出现溢价。Lee et al1 (1991)沿用DSSW的模型得出,封闭式基金的折价可能受到投资者情绪因素的影响而脱离基金净值呈现更大的波动性。Bodurtha 等(1995) 在国际证券市场上,也找到了支持投资者情绪理论的证据。黄少安和刘达(2005) 通过采用较大时间跨度的数据进行研究, 认为当前保险公司占据主体并采取被动投资策略的情况下, 个人投资者的情绪仍然会对基金折价产生重要的影响。
2 我国封闭式基金折价原因的阶段分析
同大多数国家一样,我国证券投资基金的发展模式是先由封闭式基金开始, 逐渐引入开放式基金等其他形式的基金,向多元化方向发展。回顾我国封闭式基金走过的历程,可以发现其总体价格变化经历了3个不同的阶段。
(1)1998 年4 月到1999 年8 月。在这段期间内,封闭式基金总体处于溢价状态。当时我国封闭式基金处于兴起阶段,广大投资者对封闭式基金的市场价格定位认识不足,加上出台的新股配售等优惠政策,封闭式基金成为二级市场追捧与炒作的对象。
(2)1999 年11 月到2006 年10 月。在这段期间内,封闭式基金出现了折价的现象,在此阶段封闭式基金折价大,持续时间长。2005 年10 月21日,封闭式基金的价值加权平均折价率达到历史新低-43.84%。远高于国外发达证券市场中封闭式基金折价率。这种深幅度折价暴露出了种种问题。如①我国证券市场上的噪声问题具有相当的普遍性与严重性。同时我国的证券市场尚在发展初期, 无论是在运行体制的完善程度、信息的披露、交易者的素质、市场规模以及立法、执法等方面都与西方相差甚远。②封闭式基金逐渐被边缘化。开放式基金大量发行, 使其逐渐成为基金业发展的主流, 吸引了大部分投资者的资金。③我国股本结构的特殊性。在股权分置改革之前,占很大比例的国家股和法人股是不能流通的。这使基金管理公司完全有可能持有某上市公司流通股的30%以上,基金管理人在自身利益的驱动下,可能会重仓持有一些股票以便于拉抬股价,这使得基金的资产净值中含有较多的“泡沫”,基金能够实现的价值会低于甚至远低于其账面资产净值。④基金管理公司存在较大道德风险问题。由于投资者忧虑基金公司自身治理状况,而不愿介入封闭式基金投资,导致封闭式基金高折价。[JP]
(3)2006 年11 月到2008 年4 月。这个阶段封闭式基金出现了价值回归现象。自从2005年推行股权分置改革以来, 我国证券市场发生了重大转折, 在新的市场环境中, 影响封闭式基金价格的因素也正在发生变化, 封闭式基金折价率也从之前的40%左右下降到了目前的20%左右。一年多来的股权分置改革,改善了上市公司治理结构,解决了各类股东权利对等,解决了制约中国证券市场发展的根本性问题,起到了积极的促进作用,上市公司业绩提高使股价得到了回归,因而封闭式基金投资收益增加,折价率收窄。基金公司的治理也在改善,这对封闭式基金的业绩产生了积极的影响。
3 我国封闭式基金投资价值分析
结合我国证券市场的特点和现状,可以发现我国的封闭式基金的投机机会如下。
(1)折价带来的投资机会。
折价率实际上是封闭式基金的“安全垫”,可增加持有封闭式到期的收益率,减轻净值损失的可能。封闭式基金高折价现象的存在是吸引很多投资者的一个重要因素。很多投资者更加看好封闭式基金,认为这是一个相对更为安全的投资领域。同时,股指期货推出以后,部分投资者可以利用封闭式基金与股指期货进行无风险套利,这将促使封闭式基金消除折价率。
(2)封闭式基金转为开放式基金的投资机会。从理论上说, 以低于净值的价位买入封闭式基金的投资者在其转为开放式基金时就会获得基金净值和基金买入市价之间的差价收益,由此就产生了封闭式基金转为开放式基金的套利机会。如果封闭式基金到期时,二级市场的价格与其净值依然相差很大,那么基金持有人就不会选择延期而会选择终止或者转为开放式基金。目前,实行封转开已经成为即将到期封闭式基金的一致选择,在实施封转开以前,一般都会有一个停牌复牌的过程,基金价格往往会上升以消除折价率。目前已经封转开的基金都在这个过程中出现上涨,折价率也逐渐归零。
(3)封闭式基金分红的投资机会。如果投资者对封闭式基金未来分红预期强烈,这也有助于推动封闭式基金折价率降低,使得分红之后的折价率向一个稳定的水平回归(实证结果可以表明该假设的合理性) 。封闭式基金的分红存在以下两种套利模式: 第一,折价交易的封闭式基金分红之后,折价率会上升,这时,市场认为原来的折价率是合理的,就会要求使新的折现率有下降的要求,价格就会上升,可以利用这期间的价差进行套利。第二, 如果某只封闭式基金存在分红预期, 红利收益就会吸引投资者介入, 从而使其价格上升, 折价率下降, 在分红完成之后, 折价率又回归到稳定水平, 可以利用分红预期效应进行套利。
4 结论和建议
相对西方封闭式基金的历史,我国封闭式基金存在的历史不长,但随着我国基金市场的不断发展,基金的折价现象成为众多学者和投资者很关注的问题之一,要弄清楚它的本质原因,还需要进一步的研究和深入。
首先,只有建立一个真正运行完善、信息公开透明的资本市场,更加有效、健全的基金市场,我们才有可能真正地解开这个谜团。其次,要改变封闭式基金越来越边缘化的境地,减少证券市场的信息不对称程度,降低我国证券市场噪声交易的程度。完善对基金的业绩评价体系,增加基金的品种,增大基金管理的差异性等是至关重要的。最后,加大政策扶持的力度,增加封闭式基金的吸引力。通过发放红利,一方面降低基金单位净值,另一方面,通过套利实现基金价格的理性均衡。
参考文献
[1]尹华阳,王浩名.1998 年-2008 年封闭式基金折价的统计特征分析[J].时代金融,2009,(2).
[2]伍燕然,韩立岩.不完全理性、投资者情绪与封闭式基金之谜[J].经济研究,2007,(3).
[3]黄惠婷.封闭式基金折价问题研究[J].学术研究,2008,(5).
[4]张权.封闭式基金折价现象及套利机会分析[J].经济论坛,2008,(16).
[5]邓国华.封闭式基金折价之谜研究综述[J].当代经济,2005,(11).
[6]王明,,蔡晓钰.国外封闭式投资基金折价现象研究综述[J].外国经济与管理,2004,(3).
封闭式基金论文范文第2篇
关键词:封闭式基金;折价;投资价值
1 文献综述
1.1 传统金融理论解释
对封闭式基金折价现象的传统金融理论解释主要建立在市场有效性假设的基础之上。如果市场是有效的, 那么基金的内在价值应该等于单位份额基金的资产净值, 基金交易的价格也应该与其单位净值基本一致。
(1)成本理论。
即基金的折价是因为基金的管理费用过高或者基金投资组合的管理不善所引起的。基金的日常运作需要成本,如果基金的管理费用过高或者基金未来的管理业绩低于市场平均水平, 那么基金的价格应当低于其单位净值。boudreaux(1973)提出, 如果基金的管理费用太高, 或者投资者预期基金未来的管理业绩低于市场平均水平, 那么就会导致基金的折价。kumar和noronha(1992)实证检验了管理费用与基金折价的关系, 也发现了管理费用和基金折价之间的显着关系。
(2)资本利得税理论。
美国等一些国家的税法规定,基金投资者在基金资产出售或基金分配已实现资本利得时必须缴纳资本利得税。pratt(1966)最早指出,投资者需承担潜在的资本利得税, 但这些资本利得税并没有在基金的单位净资产价值中得到反映。当基金将来卖出相应资产, 实现这些资本升值时, 必须要支付资本利得税。因而, 未实现的资本利得税的存在造成基金折价, 而且基金的单位净资产价值中包含未实现的资本利得税越多, 基金的折价越大。
(3)流动性缺陷理论。
流动性观点认为,由于基金投资于一些流动性较差的股票, 当大量出售这种股票时, 会造成股票价格的大幅下跌, 因此,基金所实现的资产少于公布的资产净值,其价格会有一定程度的折价。malkiel (1977) 与lee 等人(1991) 的研究发现, 基金折价的大小与基金投资组合中所含流动性较差的股票数量的多少有显着关系。国内刘煜辉和熊鹏(2004) 、何小锋和程勇(2004) 认为资产流动性假说对中国封闭式基金折价之谜有较强的解释力。张俊喜(2002) 、杜书明(2003) 、顾娟(2001) 的观点却与之相反。
(4)业绩预期理论。
该理论认为,基金价格与其净资产价值的持续偏离是符合有效市场假说的,折价或溢价反映了对基金未来业绩的预期。malkiel(1977)认为基金的折价反映了公众对基金业绩的预期,基金管理人管理能力作为一种资产, 其价值不尽相同。如果投资者认为基金管理人具备优秀的投资管理能力, 预期未来的基金业绩很好, 基金可溢价, 反之, 基金则应折价。而lee 等人(1991)不赞同这一理论,他们发现,折价幅度较大的封闭式基金的资产表现反而优于幅度较小者。
1.2 行为金融学解释
在有效市场理论的框架下,传统金融理论没有很好地解释基金折价现象, 这使得有些学者对市场理性产生了质疑。20世纪90年代以来,行为金融学打破了理性金融学关于投资者理性的假设,发展了新的观点,对封闭式基金折价提出了新的解释。
(1)噪声理论。
delong、shleifer、summers、waldmann (1990) 等人提出了“噪声交易者模型”, 即dssw模型,认为噪声投资者交易的不可预测性阻碍了理性套利者的套利行为,结果使得价格严重与资产基本价值相偏离。该模型解释了为什么即使投资者并不悲观, 封闭式基金仍然会折价交易,同时使一些金融异常现象变得清晰起来, 包括资产价格的过度波动, 封闭式基金的折价, 以及股权溢价之谜等。薛刚(2000) 提出中国证券市场上的噪声问题具有普遍性,投资者持有封闭式基金需要承担较大的
噪声交易者风险, 其资产净值中更含有较多“泡沫”,加大了流动性风险, 基金能够实现的价值就会低于其账面资产净值。
(2)投资者情绪理论。
zweig (1973)最先提出,封闭式基金的折价可能反映了个体投资者预期的假说。他认为非信息交易者是封闭式基金的基本持有者,当非信息交易者乐观时,封闭式基金的折价幅度变小甚至出现溢价。lee et al1 (1991)沿用dssw的模型得出,封闭式基金的折价可能受到投资者情绪因素的影响而脱离基金净值呈现更大的波动性。bodurtha 等(1995) 在国际证券市场上,也找到了支持投资者情绪理论的证据。黄少安和刘达(2005) 通过采用较大时间跨度的数据进行研究, 认为当前保险公司占据主体并采取被动投资策略的情况下, 个人投资者的情绪仍然会对基金折价产生重要的影响。
2 我国封闭式基金折价原因的阶段分析
同大多数国家一样,我国证券投资基金的发展模式是先由封闭式基金开始, 逐渐引入开放式基金等其他形式的基金,向多元化方向发展。回顾我国封闭式基金走过的历程,可以发现其总体价格变化经历了3个不同的阶段。
(1)1998 年4 月到1999 年8 月。在这段期间内,封闭式基金总体处于溢价状态。当时我国封闭式基金处于兴起阶段,广大投资者对封闭式基金的市场价格定位认识不足,加上出台的新股配售等优惠政策,封闭式基金成为二级市场追捧与炒作的对象。
(2)1999 年11 月到2006 年10 月。在这段期间内,封闭式基金出现了折价的现象,在此阶段封闭式基金折价大,持续时间长。2005 年10 月21日,封闭式基金的价值加权平均折价率达到历史新低-43.84%。远高于国外发达证券市场中封闭式基金折价率。这种深幅度折价暴露出了种种问题。如①我国证券市场上的噪声问题具有相当的普遍性与严重性。同时我国的证券市场尚在发展初期, 无论是在运行体制的完善程度、信息的披露、交易者的素质、市场规模以及立法、执法等方面都与西方相差甚远。②封闭式基金逐渐被边缘化。开放式基金大量发行, 使其逐渐成为基金业发展的主流, 吸引了大部分投资者的资金。③我国股本结构的特殊性。在股权分置改革之前,占很大比例的国家股和法人股是不能流通的。这使基金管理公司完全有可能持有某上市公司流通股的30%以上,基金管理人在自身利益的驱动下,可能会重仓持有一些股票以便于拉抬股价,这使得基金的资产净值中含有较多的“泡沫”,基金能够实现的价值会低于甚至远低于其账面资产净值。④基金管理公司存在较大道德风险问题。由于投资者忧虑基金公司自身治理状况,而不愿介入封闭式基金投资,导致封闭式基金高折价。[jp]
(3)2006 年11 月到2008 年4 月。这个阶段封闭式基金出现了价值回归现象。自从2005年推行股权分置改革以来, 我国证券市场发生了重大转折, 在新的市场环境中, 影响封闭式基金价格的因素也正在发生变化, 封闭式基金折价率也从之前的40%左右下降到了目前的20%左右。一年多来的股权分置改革,改善了上市公司治理结构,解决了各类股东权利对等,解决了制约中国证券市场发展的根本性问题,起到了积极的促进作用,上市公司业绩提高使股价得到了回归,因而封闭式基金投资收益增加,折价率收窄。基金公司的治理也在改善,这对封闭式基金的业绩产生了积极的影响。
3 我国封闭式基金投资价值分析
结合我国证券市场的特点和现状,可以发现我国的封闭式基金的投机机会如下。
(1)折价带来的投资机会。
折价率实际上是封闭式基金的“安全垫”,可增加持有封闭式到期的收益率,减轻净值损失的可能。封闭式基金高折价现象的存在是吸引很多投资者的一个重要因素。很多投资者更加看好封闭式基金,认为这是一个相对更为安全的投资领域。同时,股指期货推出以后,部分投资者可以利用封闭式基金与股指期货进行无风险套利,这将促使封闭式基金消除折价率。
(2)封闭式基金转为开放式基金的投资机会。从理论上说, 以低于净值的价位买入封闭式基金的投资者在其转为开放式基金时就会获得基金净值和基金买入市价之间的差价收益,由此就产生了封闭式基金转为开放式基金的套利机会。如果封闭式基金到期时,二级市场的价格与其净值依然相差很大,那么基金持有人就不会
选择延期而会选择终止或者转为开放式基金。目前,实行封转开已经成为即将到期封闭式基金的一致选择,在实施封转开以前,一般都会有一个停牌复牌的过程,基金价格往往会上升以消除折价率。目前已经封转开的基金都在这个过程中出现上涨,折价率也逐渐归零。
(3)封闭式基金分红的投资机会。如果投资者对封闭式基金未来分红预期强烈,这也有助于推动封闭式基金折价率降低,使得分红之后的折价率向一个稳定的水平回归(实证结果可以表明该假设的合理性) 。封闭式基金的分红存在以下两种套利模式: 第一,折价交易的封闭式基金分红之后,折价率会上升,这时,市场认为原来的折价率是合理的,就会要求使新的折现率有下降的要求,价格就会上升,可以利用这期间的价差进行套利。第二, 如果某只封闭式基金存在分红预期, 红利收益就会吸引投资者介入, 从而使其价格上升, 折价率下降, 在分红完成之后, 折价率又回归到稳定水平, 可以利用分红预期效应进行套利。
4 结论和建议
相对西方封闭式基金的历史,我国封闭式基金存在的历史不长,但随着我国基金市场的不断发展,基金的折价现象成为众多学者和投资者很关注的问题之一,要弄清楚它的本质原因,还需要进一步的研究和深入。
首先,只有建立一个真正运行完善、信息公开透明的资本市场,更加有效、健全的基金市场,我们才有可能真正地解开这个谜团。其次,要改变封闭式基金越来越边缘化的境地,减少证券市场的信息不对称程度,降低我国证券市场噪声交易的程度。完善对基金的业绩评价体系,增加基金的品种,增大基金管理的差异性等是至关重要的。最后,加大政策扶持的力度,增加封闭式基金的吸引力。通过发放红利,一方面降低基金单位净值,另一方面,通过套利实现基金价格的理性均衡。
参考文献
[1]尹华阳,王浩名.1998 年-2008 年封闭式基金折价的统计特征分析[j].时代金融,2009,(2).
[2]伍燕然,韩立岩.不完全理性、投资者情绪与封闭式基金之谜[j].经济研究,2007,(3).
[3]黄惠婷.封闭式基金折价问题研究[j].学术研究,2008,(5).
[4]张权.封闭式基金折价现象及套利机会分析[j].经济论坛,2008,(16).
[5]邓国华.封闭式基金折价之谜研究综述[j].当代经济,2005,(11).
[6]王明,陈忠,蔡晓钰.国外封闭式投资基金折价现象研究综述[j].外国经济与管理,2004,(3).
封闭式基金论文范文第3篇
关键词：封闭式基金；
生存偏差效应；
Fama-French三因子模型；
Carhart四因子模型
中图分类号：17830 文献标识码：A 文章编号：1001―6260(2010)01-0076-08
一、引言及文献回顾
证券投资基金近几年在我国得到了飞速发展，已经成为我国资本市场上重要的机构投资者和促进市场稳定与健康发展的重要工具。截至2008年底，我国证券投资基金总数已超过400只。我国基金投资者一般根据历史绩效来选择基金进行投资，这种投资策略有效的前提是基金绩效显著且具有持续性，历史绩效能对基金未来业绩进行预测。但是，如果因为某种原因导致基金绩效度量本身存在偏差，那么这种投资策略可能无效。因此，对我国证券投资基金的真实绩效进行深入研究具有重要意义。
由于种种原因，部分基金可能退市、被合并或被分拆，从样本期末时刻来看，这些基金要么没有数据(或数据太少)，要么数据口径与存活基金不一致。在基金绩效研究中，如果所选择的样本只包含生存基金而不考虑退市(被合并或被分拆的)基金，那么这可能导致基金绩效的错误估计和虚假的基金绩效持续性，这种效应就是国外基金市场中的“生存偏差效应”。
Grinblatt等(1989)使用美国基金的季度数据对有生存偏差和没有生存偏差的两个样本进行了比较，发现年收益率相差0.4％；
Carhart等(2002)认为生存偏差效应要更大一些，生存基金样本和全部基金样本之间的年收益率相差0.8％；
Deaves(2004)认为生存偏差效应大致为1～270个基点；
Rohleder等(2008)认为不同的生存基金定义本身也会导致生存偏差估计结果出现差异；
Brown等(1992)认为生存偏差效应会导致虚假的基金绩效持续性。
2000-2008年，我国有23只封闭式基金因为存续到期而退市，占封闭式基金总数的40.35％。国内已有部分学者对我国封闭式基金绩效及相关问题进行过研究，如谷伟等(2007)，但对封闭式基金绩效评价中可能存在的生存偏差效应进行研究的文献还很少。史仕新等(2008)对此进行了简单讨论，使用“等权重方法”来计算生存偏差，但没有考虑我国退市封闭式基金盘小、有“封转开”预期和良好绩效的特点，也没有考虑存活封闭式基金盘大和绩效易受加权方法影响的现实，因此所得出的结论可能存在一定的偏误。本文在Fama-French三因子模型和Carhart四因子模型的基础上，选取57只封闭式基金的数据来对我国封闭式基金的生存偏差效应问题进行考察，从退市基金绩效、生存基金定义和加权方法等视角对生存偏差产生的原因进行深入分析。
二、基金绩效和生存偏差的度量
(一)基金绩效度量模型
在现有的基金绩效研究中，一般使用Fama-French三因子模型或Carhart四因子模型来度量基金绩效，Fama等(1993)认为规模因子和价值因子有助于解释资产的横截面收益，而Carhart(1997)则认为动量因子有助于解释金融资产的收益。此外，平均超额收益和Jensen两个绩效度量指标虽简单实用，但误差较大。为了得到更为稳健的结论，本文同时使用四个线性因子定价模型对基金绩效进行度量。这些线性因子定价模型的具体形式如下：
其中，rpt是基金(或基金组合)p在第t期的收益率，rft是根据当期的一年期存款利率折算而得到的无风险利率，MKTt是市场收益率减去无风险利率后的市场超额收益率。SMBt、HMLt和MOMt分别代表规模因子、价值因子和动量因子。四个线性因子定价模型所度量的基金绩效分别是平均超额收益仅、[ensen α、Fama-French α和Carhart α。若α显著大于零，那么基金具有优良绩效；
反之，绩效比较糟糕。
(二)生存基金和生存偏差
在现有研究中，有两种“生存基金”定义：一种是将样本期内一直存活的基金，即有完整样本数据的基金定义为生存基金；
另一种是将样本期末存活的基金定义为生存基金。前一种定义主要是为了数据整齐，便于计量分析，后一种定义在前一种定义的基础上考虑了“数据不完整但样本期末时刻存活”的基金。为了更为全面地考察我国封闭式基金的生存偏差效应问题，本文针对两种定义同时进行分析。
在本文中，完整数据基金组合包含那些在样本期内一直存活的基金，样本期末存活基金组合包含那些在样本期末时刻存活的基金，它们代表的是忽略退市基金的有偏组合。全部基金组合由样本期内所有基金组成，包括已经退市的基金，它代表的是无偏组合。生存偏差定义为有偏组合与无偏组合之间的绩效之差。如果有偏组合的绩效高于无偏组合的绩效差异，那么我们说生存偏差效应为正，忽略退市基金会导致基金绩效的高估。如果有偏组合的绩效低于无偏组合的绩效，那么生存偏差效应为负，忽略退市基金会导致基金绩效的低估。由于现有退市的封闭式基金基本上是小盘基金，基金规模与基金绩效之间具有一定的相关性，各个基金组合中基金的权重可能会对基金组合的绩效产生影响，因此本文同时使用等权重和市值加权两种方法来考察各个基金组合之间的绩效差异。
二、实证分析
(一)样本和数据
本文选用2000-2008年期间57只封闭式基金的数据来考察我国封闭式基金的生存偏差效应问题，共有23只封闭式基金在样本期中由于种种原因退市。将57只基金划分为生存基金样本和退市基金样本，所有基金则组成全部基金样本。计算Fama-French三因子模型和Carha~四因子模型中规模因子、价值因子和动量因子所需要的沪深A股股票数据和封闭式基金的相关数据都来自于CSMAR数据库，计算国债市场收益的相关数据来自于中信标普指数数据库。基金收益率的计算应使用周度复权净值数据，但由于数据的可获得性和数据口径统一等问题，本文使用周度累计净值数据来计算封闭式基金的收益率。为了分析不同“加权方法”对封闭式基金生存偏差计算的影响，本文用基金市值来表示封闭式基金的规模。③市场收益率数据由沪深A股所有上市公司股票价值加权的收益率和中信标普国债指数的收益率加权平均得到，具体权重是沪深A股所有上市公司股票价值加权收益率占80％，中信标普
国债指数收益率占20％。④无风险资产的收益率使用的是一年期存款利率，按照一年52周将其转化为周度数据(张庆君，2007)。数据来自于中国人民银行网站。数据的整理和分析过程在Eviews 5.0和Matlab(R2007a)中完成。
(二)规模因子、价值因子和动量因子的计算
1 账面市值比和规模的定义
度量账面市值比(Book-to-market，简称BM)有多种方法，考虑到中国独特的股权结构，为客观反映上市公司BM的特有含义，通常以t-1年年末每股权益与t-1年年末收盘价的比值来度量年度BM的高低。本文使用t-1年年末的流通市值来度量t年度的规模(sIZE)大小。
2 规模因子(sMB)和价值因子(HML)的计算
根据1999年末至2007年末上市公司流通市值的中位数将所有股票分为小规模股票组合(s)和大规模股票组合(B)，根据各年年末上市公司的BM值将股票分为低(L)、中(M)和高(L)三个组合，比例分别是30％、40％和30％。这就将股票按照流通市值和BM值独立分组，交叉形成六个组合，即sL、SM、SH、BL、BM、BH组合。计算t年每周每个投资组合价值加权的周度收益率。⑤
利用已经构造的六个投资组合价值加权的周度收益率数据来计算规模因子(sMB)和价值因子(HML)，具体方法如下：
SMB=(rSLL+rSM+rSH)／3-(rBL+rBM+rBH)／3
HML=(rSH+rBH)／2-(rSL+rBL)／2
其中：SMB表示剔除“账面市值比”因素后，小“规模”组合与大“规模”组合的收益率差；
HML表示剔除“规模”因素后，高“账面市值比”组合与低“账面市值比”组合的收益率差。
3 动量因子(MOM)的计算
根据1999年12月27日至2008年12月28日沪深A股所有股票的周度数据来计算动量因子。将形成期设定为3周，将持有期设定为1周。也就是说，根据过去3周的收益，从高到低将所有股票进行排序，将收益最高的30％股票定义为赢家组合，将收益最低的30％股票定义为输家组合，再使用等权重方法计算赢家组合和输家组合在这一周的加权收益。每周重复上述操作，由此得到赢家组合收益序列和输家组合收益序列，两者之差就是动量因子序列。
(三)我国封闭式基金的特征分析
1 退市封闭式基金占有较大的比例
2001-2008年，退市封闭式基金共有23只，占封闭式基金总数的40.35％，仅2007年一年就有19只封闭式基金退市。数据完整的封闭式基金共有19只，占封闭式基金总数的33.33％。期末存活但数据不完整的封闭式基金共有15只，占封闭式基金总数的26.32％。我国退市封闭式基金在封闭式基金整体中占有较大比例，忽视退市基金可能导致显著的生存偏差效应。
2.退市基金盘小、“封转开”预期与良好绩效表现
我国已退市的封闭式基金基本上是小盘基金，而小盘基金的折价率比大盘基金低、盘小、易聚集市场人气，属于基金中容易被迫捧和炒作的品种，这样的供求关系似乎决定了投资小盘封闭式基金的收益要高于大盘封闭式基金。此外，我国多数封闭式基金在退市时选择了“封转开”，封闭式基金在存续期到期前的“封转开”预期使得它们受到市场的追捧。②因此，退市封闭式基金的绩效可能高于生存基金的绩效，这可能是我国封闭式基金行业与其他国家不一样的地方。
表1对我国封闭式基金规模与收益之间的关系进行了分析。根据样本期内各基金的平均规模大小将所有封闭式基金分为五组，计算各个基金组合的超额收益，以此来考察封闭式基金规模与收益之间的关系。表1也给出了三个基金组合在每个五分位分组中所占的比例。由表中数据可以看出，规模最小基金组合的超额收益在五个组合中是最高的，其次是规模第三小的基金组合。已经退市的封闭式基金基本上是小盘基金，在五分位分组中位于规模最小的几个组中，其中65.22％的退市基金绩效在所有封闭式基金中是最高的。
3 存活基金盘大、绩效易受加权方法影响
完整数据基金组合中的封闭式基金基本上都是大盘基金，样本期末存活但数据不完整基金组合中的封闭式基金规模分布较均匀，而大盘基金在流动性等方面具有较大的劣势，绩效往往低于中小规模基金，因此“完整数据基金组合”与“样本期末存活基金组合”之间可能存在显著的绩效差异，这会导致根据不同生存基金定义所得到的生存偏差估计结果不一致。
此外，规模最大五分位基金组合的超额收益受加权方法的影响较大，市值加权比等权重加权所得的超额收益每周小4.2个基点(每年相差2.50％)，可能的原因是大盘基金绩效较差，用市值进行加权时权重增大，从而五分位基金组合的绩效低于使用等权重方法时的绩效。因此，加权方法的选择对基金组合的绩效有一定的影响，这在另外几个五分位基金组合中也有所体现。
(四)我国封闭式基金的生存偏差效应
表2给出了用等权重方法和市值加权方法所得到的完整数据基金组合、样本期末存活基金组合和退市基金组合的绩效。由表中数据可以看出，无论是用平均超额收益α、Jensen oL、Fama-French α，还是用Carhartα作为绩效度量指标，退市基金组合的绩效都高于完整数据基金组合和样本期末存活基金组合的绩效，使用不同加权方法所得到的结论相同。可能的原因是，我国封闭式基金存续期到期后的“封转开”预期导致这些基金在退市前有着较好的绩效表现；
退市的封闭式基金以小盘基金为主，小盘基金在流动性等方面具有一定优势，因此退市基金组合有较好的绩效表现。
封闭式基金论文范文第4篇
摘要：文章对封闭式基金和开放式基金进行了深度的对比研究，在定性和定量对比分析的基础上，提出了封闭式基金比开放式基金更有投资价值的观点，对普通居民的基金投资有较大的指导作用。
一、封闭式基金和开放式基金的定义
证券投资基金（以下简称基金）是指一种利益共享、风险共担的集合证券投资方式，即通过发行基金单位，集中投资者的资金，由基金托管人托管，由基金管理人管理和运用资金，从事股票、债券等金融工具的投资，并将投资收益按基金投资者的投资比例进行分配的一种间接投资方式。
按是否可自由赎回和基金规模是否固定，基金可分为封闭式基金和开放式基金。封闭式基金是指经核准的基金份额总额在基金合同期限内固定不变，基金份额可以在依法设立的证券交易场所交易，但基金份额持有人不得申请赎回的基金。由于封闭式基金在封闭期内不能追加申购或赎回，投资者只能通过证券经纪商在二级市场上进行基金的买卖。封闭式基金的期限是指基金的存续期，即基金从成立起到终止之间的时间。根据《中华人民共和国证券投资基金法》的规定，封闭式基金合同到期有3种处理方式：第一，封闭式基金转化为开放式基金；
第二，可以按照《基金法》第66条的规定，延长基金合同期限；
第三，按基金合同的约定进行清盘。截止到2007年底，我国目前已到期的封闭式基金都采用了第一种到期处理方式，全部转型为开放式基金。
开放式基金是指基金份额总额不固定，基金份额可以在基金合同约定的时间和场所申购或赎回的基金。为了满足投资者赎回资金、实现变现的要求，开放式基金一般都要从所筹资金中拨出一定比例，以现金形式保持这部分资产。这虽然会影响基金的盈利水平，但作为开放式基金来说是必需的。
二、封闭式基金和开放式基金性质对比分析
1.期限不同。封闭式基金有固定的期限，存续期通常在5年以上，一般为10年到15年时间，经受益人大会通过并经证券主管部门同意可以适当延长期限。开放式基金没有固定期限，投资者可随时向基金管理人赎回基金份额，若大量赎回后基金份额规模低于法律规定的最低规模，开放式基金会被要求清盘。
2.发行规模限制不同。封闭式基金的基金规模是固定的，在封闭期限内未经法定程序认可不能增加发行。开放式基金没有发行规模限制，投资者可随时提出申购或赎回申请，基金规模随之增加或减少。
3.基金份额交易方式不同。封闭式基金的基金份额在封闭期限内不能赎回，持有人只能在证券交易场所出售给第三者，其交易在投资者之间完成。开放式基金的投资者在首次发行结束一段时间后，可随时向基金管理人或其机构提出申购或赎回申请，绝大多数开放式基金不上市交易，开放式基金的交易在投资者与基金管理人或其机构之间进行。
4.基金份额的交易价格计算标准不同。封闭式基金和开放式基金的基金份额除了首次发行价都是按面值加一定百分比的购买费计算外，以后的交易计价方式不同。封闭式基金的买卖价格受市场供求关系的影响，常出现折价交易现象，其价格并不必然反映单位基金份额的净资产值。开放式基金的交易价格则取决于每一基金份额净资产值的大小，其申购价一般是单位份额净资产值加一定比例的购买费，赎回价是单位份额净资产值减一定比例的赎回费，其交易价格不受市场供求影响。
5.基金份额净资产值公布的时间不同。封闭式基金一般每周或更长时间公布一次份额净资产值，而开放式基金一般是每个交易日连续公布。
6.投资策略不同。封闭式基金在封闭期内基金规模不会减少，因此可进行长期投资，基金资产的投资组合能有效地在预定计划内进行。开放式基金因基金份额可随时赎回，为应付投资者随时赎回变现，所募集的资金不能全部用来进行投资，更不能把全部资金用于长期投资，必需保持基金资产的流动性，在投资组合中需保留一部分现金和高流动性的金融资产。
三、封闭式基金和开放式基金特征对比分析
封闭式基金和开放式基金是基金管理公司提供的两类间接投资工具，它们都具有集合投资、分散风险、专家理财的特点，但在金融产品的交易成本、流动性、风险特征方面它们是有明显区别的：
1.交易成本不同。封闭式基金只能在证券交易所上市交易，和股票的买卖交易不同，封闭式基金的交易无需缴纳印花税，只需缴纳最高0.3％的交易佣金，进出一个来回最高只需支付0.6％的交易成本。投资者申购、赎回开放式基金是以基金管理公司为交易对手的，一般情况下开放式基金的申购需要缴纳1.5％的申购手续费，开放式基金的赎回需要缴纳0.5％的赎回手续费，申购、赎回一个来回投资者需要支付2％的交易成本。由此可见，封闭式基金的交易成本明显低于开放式基金。
2.流动性不同。封闭式基金和股票一样是实行T＋1交易制度的。投资者当天买入封闭式基金，基金份额当晚过户到投资者账户，次日即可出售已购入的基金份额。当天出售的封闭式基金其成交金额虽然次日才能提现，但卖出委托确定成交后其成交金额可立即用于购买其它证券。开放式基金的份额在投资者有效提交申购指令后T+2日入账，即当日申购某只开放式基金，申购日后的第2日其份额才能入账，其份额才能抛售。投资者赎回开放式基金，其资金到账时间也比较迟，一般需要4～7个工作日。由此可见，封闭式基金份额入账的时间和资金到账的时间明显快于开放式基金，其流动性明显更强一些。
3.风险不同。根据一般封闭式基金的基金合同，封闭式基金至少要保证20％的债券投资比例，其投资股票的比例最高只能达到80％。而一般开放式基金的基金合同规定，开放式基金只需要保证5％的债券投资比例，其投资股票的比例最高可以达到95％。股票是高风险的投资工具，股票的投资比例越高，投资者的投资风险越大。由于封闭式基金的股票投资比例略低，其投资风险也略低于开放式基金。四、封闭式基金和开放式基金投资绩效对比分析
由于封闭式基金的股票投资比例略低，从理论上来讲，封闭式基金的投资收益要逊色于开放式基金。但是由于受诸多因素的影响，封闭式基金无论是在我国证券市场还是在西方成熟证券市场，封闭式基金都存在广泛的折价交易现象。封闭式基金的交易价格一定程度上低于其单位净资产值。由于我国封闭式基金到期一般都采用封转开的处置方式，如果投资者以折价的价格买入封闭式基金，然后一直持有到期，封闭式基金的投资者可自然获取交易价格向其净资产值回归的差价收益。如果考虑这部分差价收益，封闭式基金的投资收益可以和开放式基金相媲美。
笔者对2007年年底前19只封转开基金的收益情况进行了实证分析，该实证分析建立在以下假设基础上：（1）封闭式基金和开放式基金的投资起始日都是2005年12月31日；
（2）封闭式基金和开放式基金的投资都是长期投资，即封闭式基金购入后一直持有至退市日或份额转换日；
（3）由于封闭式基金是股票型基金，所以可以直接将封闭式基金的收益率和股票型开放式基金的收益率进行对比；
（4）不考虑封闭式基金的交易手续费，也不考虑开放式基金的申购、赎回手续费。实证分析的结论如下：
1.如果在封转开基金的退市日出售封闭式基金，19只基金中除了基金兴业、基金同智、基金裕元、基金金鼎之外，其余15只封闭式基金的投资收益率都超过了同期所有股票型开放式基金的平均收益率。而基金兴业、基金同智的收益率较低是有原因的，因为这两只基金的封转开没有先例可循，它们在封转开之前股票仓位比股票型开放式基金明显要低，较低的股票仓位直接导致了较低的投资收益率。
2.如果将封转开基金持有至基金份额转换日（封闭式基金份额转换为开放式基金份额的日期，一般按封闭式基金的单位净资产值转换，如当天单位净值为3.6690元，1份封闭式基金可转换为3.6690份开放式基金），19只基金中除了基金兴业、基金裕元之外，其余17只封闭式基金的投资收益率都超过了同期所有股票型开放式基金的平均收益率。
3.总体来看，随着时间的延续，封转开时间越迟的基金其投资收益率越是高于同期所有股票型开放式基金的平均收益率。比如：基金兴业2006年8月8日终止上市时，其投资收益率30.69％，低于同期所有股票型开放式基金的平均收益率14个百分点；
基金普华2007年4月24日终止上市时，其投资收益率251.49％，高于同期所有股票型开放式基金的平均收益率74个百分点；
等到基金兴安2007年11月21日终止上市时，其投资收益率414.07％，高于同期所有股票型开放式基金的平均收益率151个百分点，封闭式基金和股票型开放式基金投资收益率的差距越拉越大。
4.封转开基金持有至基金份额转换日的平均收益率为266.77％，持有至退市日的平均收益率为234.46％，封转开基金持有至基金份额转换日的平均收益率要高出32个百分点，虽然这里面有12个百分点要归功于大盘的上涨（同期股票型开放式基金的平均收益率提高了12个百分点），但是还有20个百分点的收益率要归功于封闭式基金市场价格向其净资产值的回归，因为封闭式基金是按照基金的单位净资产值转换为开放式基金的。
综上所述，封闭式基金和开放式基金相比，其交易成本低，流动性强，风险低，由于封闭式基金折价的存在，长期投资封闭式基金不但可以获取指数上涨带来的封基价格上涨收益，还可以获取其价格向其净资产值回归的收益，其总收益大体高于同期股票型开放式基金的收益，所以封闭式基金的投资价值要更胜股票型开放式基金一筹。封闭式基金更值得广大投资者投资。
参考文献：
1.中国证券业协会.证券市场基础知识.中国财政经济出版社，2007
封闭式基金论文范文第5篇
本文的结构如下：第二部分综述美国封闭式基金折价的相关发现和对此进行的各种解释；
第三部分提供我国封闭式基金折价的动态特征的证据；
第四部分检验一些传统解释的可行性；
第五部分考察投资者情绪假设(investor sentiment hypothesis)对封闭式基金折价问题的解释力；
第六部分给出概要和结论。
二、文献回顾
（一）国外研究
自封闭式基金折价之谜被发现以来，经济金融学家们就一直试图为它找出一个合理的解释。早期的各种研究欲以代表基金基本层面的因素为出发点，来解释折价的存在。它们都有一个共同点，均认为封闭式基金折价是由基金所持有的投资组合的某些特征引起的。具有代表性的这些传统解释有：成本、资产流动性、基金业绩、资本利得税。
成本论认为基金收取的管理费用是导致折价的主因，包德鲁克斯(Boudreaux，1973)指出如果管理费用高出合理水平，或者投资者预期未来管理能力会变差，则成本（管理费用）问题便会导致封闭式基金出现折价。资产流动性论（马尔基尔Malkiel，1977）认为封闭式基金的资产净值是用基金持有的股份的市场价格来计算的，通常一只基金持有的某一股票的份额很大，售出时将不可避免地导致股价下跌，因而使得套现后的收益比当前账面的数额少。基金绩效论（马尔基尔，1977）认为折价之所以存在乃因为市场对基金的未来盈利能力评价不高。资本利得税这一解释认为出售已升值的封闭式基金股份必须缴纳资本利得税(capital gain tax)，此损失应该在基金净值中扣除，故以折扣的形式反映在价格上了。
马尔基尔(1997)的研究被视为早期研究的经典之作，他检验了关于美国封闭式基金折价的各种传统解释，被检验的因素包括：(1)尚未实现的资本升值，(2)红利分发政策，(3)资产的流动性，(4)费用（管理费用），(5)持有的国外股票，(6)基金业绩，(7)基金投资组合的转换。马尔基尔以横截面和时间序列回归方法来测度上述因素是否可以解释折价问题，结果发现基金折价与尚未实现的升值（在基金未实现的升值期间）、资本收益的分配政策、资产的流动性以及国外股票的持有情况有一定的相关性。然而，马尔基尔指出这些因素的解释力有限，只解释了问题的一小部分，便推测市场心理对折价的形成和变动可能有很重要的作用。
鉴于传统研究无法取得令人满意的解释，新的研究便另辟蹊径。大部分研究以投资者情绪为中心，全面考虑了封闭式基金的两个风险：一是其持有的投资组合所带来的风险，它决定了基金股份的基本价值；
二是由于市场中投资者情绪波动形成的风险，它使得基金股份的市场价格偏离其基本价值，从而演变成折价。
李等人(lee et.al，1991)认为传统研究不仅无法较满意地解释狭义的折价之谜的成因，而且也根本无法解释广义的折价之谜的四大动态特征。他们认为应考虑投资者情绪这一重要因素，因其对解开折价之谜的四个特征有决定性的帮助。然而，投资者情绪很难被定量测度，因此无法直接验证这一新猜想，只能通过间接验证。具体需要验证如下关系：(1)不同基金的折价变动的同步性，(2)新基金上市的时间选择，(3)小公司的收益率变动和基金折价之间的关系。
结果发现每一个问题均与投资者情绪息息相关，间接说明了这一因素的重要性。首先，基金的折价都高度相关。尽管基金的投资组合不太相同，但由于散户是基金的主要投资者，因此他们的情绪变化会直拉影响各基金的折价，使得其走势大致趋同。其次，根据投资者情绪假说，新的封闭式基金会择时上市，即选择在投资者情绪看好整个封闭式基金业之时上市。实证结果发现情况确是如此，许多新封闭式基金在现有封闭式基金的折价变小时才上市。最后，投资者情绪假说认为封闭式基金的折价应该与小公司股票的收益率呈反方向变动，原因是当投资者对基金未来的收益持乐观态度时，基金的折价就变低，而与此同时这种乐观情绪则表现在对小公司股票的强烈需求上，结果使得其收益率明显提高。李等人对规模投资组合的收益率、封闭式基金折价和市场指数收益率作了回归分析，发现当封闭式基金折价缩小时规模小的股票表现较好。
（二）国内研究
在我国，对封闭式基金折价之谜的研究尚处于起步阶段，据我们所知，迄今为止有三篇这方面的研究文献，分别是顾娟(2001)、汪光成(2001)和上海证券交易所研究报告(2002)。
顾娟(2001)对基金折价和基金未来业绩、基金风险、基金所持投资组合集中度之间的关系做了分析，并检验了各个基金折价之间的相关性。她得出的结果部分地显示了基金折价与基金基本面因素似乎关系不大，但是并没有进一步深入考察投资者情绪的解释作用。
汪光成(2001)对封闭式基金折价问题的相关文献做了一个非常全面的回顾，并简单地分析了我国封闭式基金折价的统计特征，最后提出了这一问题与基金市场的投资理念、投资者的“共同知识”、“投资者类型、基金披露信息和制度安排缺陷有关。然而，由于没有进行深入的定量分析来检验上述关系，因此它仅隶属一种推测而无法确定影响基金折价的真正因素。
上交所研究报告(2002)先使用横截面回归分析了各因素与基金折价率之间的关系，之后又使用E-GARCH方法分析了基金折价与流动性之间的关系。该研究所强调的是各个解释变量和基金折扣之间的相关关系，而并非每个变量的解释力的大小。从其横截面回归结果看，回归的决定系数仅为0.5，说明这些因素并不能完全解释基金折价。另外，E-GARCH分析也只是揭示了基金变现能力与折价之间存在负相关关系。显而易见，若想彻底解开我国封闭式基金折扣之谜，提出一个合理的解释，还需进行更深入的实证研究。
三、基金折价的动态特征
为了便于分析和讨论，本节简单总结和阐述我国基金折价的几个动态特征。
（一）数据和方法
本研究的数据来自深圳国泰安公司(GTA)的中国共同基金数据库。原始数据来源于封闭式基金发放的每周公报，然后由GTA数据库收集、计算。对每只基金的红利和除权已做出适当调整。
封闭式基金折价(DISCit)的计算以周进行，方法如下：
附图
其中，NAVit＝在t期末的基金i的每股NAV，SPit＝在t期末的基金i的股票价格。
我们构建了一个折价指数来代表整个样本封闭式基金折价的状态，它是10只在1998年6月以前上市的封闭式基金折价的算术平均数。这样选择的目的是保证有足够的时间序列观察值。样本期是自1998年10月开始的首次周公报至2000年最后一次周公报。具体计算公式为：
附图
（二）证据
图一是折价指数变化的动态曲径。此外，表一给出了折价指数变动的摘要统计数字，包括均值、中位数和标准差。
附图
图1 折价指数变动情况（1999年10月-2000年12月）
表1 折价指数摘要统计（1999年10月－2000年12月）
均值(%)
5.668956859
中位数(%)
7.368
标准差(%)
15.30079834
样本方差(%)
234.1144299
峰度
-0.624772872
偏斜度
-0.659983747
极差(%)
54.58366667
最小值(%)
-30.47666667
最大值(%)
24.107
如前所述，封闭式基金折价之谜不仅意味着封闭式基金折价的存在，而且也包括四个特征：基金股份先以高于资产净值的溢价交易，然后很快变成折价，并且大幅度波动，最后当封闭式基金清算或转为开放式时便缩小。图一和表一显示了封闭式基金折价在我国也存在，且动态特征与美国的极为相似：折价指数开始有30%的溢价，然后几乎单调上升到20%的折价。此外，折价指数的波动很大，其均值和中位数分别是5.67%和7.37%。折价的幅度和波动均显著高于美国的数值，说明折价现象在我国相当严重。（注：值得一提的是，由于在中国没有封闭式基金清算和转化为开放式基金的先例，我们不能检验第四个特征。）
为了深入了解上述动态变化，我们进一步观察了每只基金的折价变动情况。表二展示了10只样本封闭式基金的下列数据：(1)上市的日期，(2)上市第一个月的溢价，(3)首次公布折价出现日期。如表所示，在10只封闭式基金中，除了上市较晚的景宏基金之外，其余9只基金都先以高于资产净值的溢价交易，然后在很短的时间内变成折价。另外，溢价与上市时间的早晚关系极大，上市越晚，起始的溢价就越低，变为折价所花的时间就越短。
表2 封闭式基金折价的动态特征
基金
首次交易日期
首月溢价(%)
首次折价公告日
开元
04/07/98
95.43%
05/24/99
金泰
04/07/98
100.99%
06/07/99
兴华
05/04/98
23.73%
05/04/99
安信
06/22/98
50%
05/07/99
裕阳
07/30/98
27.14%
05/04/99
普惠
01/27/99
6.67%
05/10/99
同益
04/21/99
2.23%
05/17/99
泰和
04/20/99
1.01%
08/16/99
景宏
05/18/99
-0.33%
05/18/99
汉盛
05/18/99
0.53%
